Principaux points

▶ Les entreprises de taille moyenne accompagnées par des acteurs du private equity ont enregistré une croissance soutenue de leur chiffre d’affaires et de leur EBITDA.

▶ Les sponsors ont besoin d’une stratégie et d’une approche différenciées pour tirer leur épingle du jeu dans l’univers dynamique du mid-market.

▶ Privilégier les entreprises dont les fondateurs restent propriétaires ou demeurent présent au capital peut être une source d’alpha régulière.

▶ Les opérations menées sur des entreprises impliquant le fondateur présentent souvent un ensemble unique et diversifié de moteurs de création de valeur.

▶ Mais pour que ces investissements soient couronnés de succès, il faut adopter une culture et une approche pertinentes et mettre en place des mécanismes d’incitation appropriés.

Mid-market : Un segment de marché avec une création de valeur hors du commun1

Après avoir été longtemps une classe d’actifs de niche, le private equity, ces vingt dernières années, est devenue de plus en plus compétitive, avec une pléthore de nouvelles offres. On trouve désormais des stratégies dédiées aux grandes, moyennes et petites capitalisations, et même à d’autres types de segments et de nouveaux gestionnaires de private equity voient le jour chaque année.

Dans cet univers de plus en plus encombré, nous pensons que le mid-market peut constituer une source d’alpha atypique, en particulier lorsque les fondateurs des entreprises restent impliqués. Mais pour générer de l’alpha sur le mid-market, il faut faire appel à un gestionnaire possédant une solide expertise, faisant preuve de rigueur en matière de due diligence et possédant une méthodologie éprouvée pour créer de la valeur sur ce segment. Cette expertise devient encore plus cruciale dans le cadre de partenariats avec des entrepreneurs et des fondateurs d’entreprise.

Dans ce document, nous expliquons pourquoi une exposition au mid-market offre un potentiel considérable, en commençant par un comparatif des performances du mid-market avec celles des autres segments de marché.

Le private equity a toujours su générer des performances élevées sur les actifs en portefeuille, mais le mid-market est devenu un segment particulièrement intéressant à la faveur d’un stock gigantesque de cibles privées et de son potentiel élevé de création de valeur.

Fin 2022, les quelques 660 000 entreprises de 20 à 1 000 employés aux États-Unis constituaient un terrain de chasse fertile pour les sponsors spécialistes du mid-market.

Graphique 1 : L’univers des entreprises non cotées de petite et moyenne taille constituent une cible de choix pour les acteurs du private equity

Parallèlement, selon les données exclusives de Morgan Stanley relatives aux performances du marché du private equity, les sponsors peuvent obtenir une croissance relative du chiffre d’affaires et de l’EBITDA nettement plus élevée sur le mid-market américain qu’avec des opérations sur des grandes capitalisations.

Graphique 2 : Les investissements des sociétés de private equity sur le mid-market ont entraîné une croissance du chiffre d’affaires et de l’EBITDA supérieure à celle des grandes capitalisations

-Dernier argument, les entreprises du mid-market évoluent souvent dans des secteurs fragmentés et sont d’une taille suffisamment modeste pour créer beaucoup de valeur via des acquisitions complémentaires (add-on).

En revanche, les fusions-acquisitions sur les marchés déjà consolidés et plus matures offrent moins de potentiel de performance.

Ces divers avantages ont suscité un intérêt croissant de la part des investisseurs. Depuis 2010, les capitaux annuels levés pour investir sur le mid-market sont passés de 34 à 179 milliards de dollars et la part des cessions réalisées par des sociétés de private equity sur ce marché est passée de 82 % à 90 % (graphique 3).

Graphique 3 : Depuis 2010, les capitaux levés sur le mid-market sont passés de 34 à 179 milliards de dollars

Comment expliquer la surperformance du segment du mid-market sur le marché du private equity

Comment expliquer la bonne tenue des investissements de private equity dans les petites et moyennes entreprises ? Nous avons identifié plusieurs caractéristiques structurelles qui, selon nous, peuvent accroître le potentiel de génération d’alpha.

-Tout d’abord, par définition, les entreprises du mid-market ont généralement une faible part de marché, ce qui leur confère un solide potentiel de croissance organique si elles parviennent à trouver de nouveaux clients, à concevoir de nouveaux produits ou encore à conquérir de nouveaux marchés. En revanche, le potentiel de croissance des leaders intervenant sur des marchés déjà à maturité est souvent limité.

-Deuxièmement, les entreprises du mid-market ont souvent de belles opportunités

Compte tenu de l’attention accrue suscitée par le mid-market et des capitaux qu’il attire, le processus d’enchères auquel participe les acteurs du private equity est devenu plus compétitif et la marge d’erreur a nettement diminué.

Ils ont plus de possibilité pour accroître leurs chiffre d’affaires, augmenter leurs marges et de constituer des équipes dès les premiers jours d’un investissement.

Nous pensons que les fondateurs éprouvent généralement un très fort sentiment de loyauté à l’égard de leur entreprise et sont généralement très motivés pour valoriser leur héritage et améliorer leur réputation. Leur enthousiasme et leur soutien sont essentiels pour stimuler la croissance, que ce soit de manière tangible ou intangible.

Il s’agit notamment de mettre en place des relations de confiance

Les attraits des deals…impliquant les fondateurs

C’est pourquoi nous pensons que les sponsors ont tout intérêt à se spécialiser et à identifier des sous-segments de marché présentant le meilleur potentiel de création de valeur.

Ils auront donc besoin d’un atout supplémentaire pour obtenir des performances dans le premier quartile. Pour cela, il est selon nous essentiel de nouer des partenariats directs avec les fondateurs, dont les sociétés peuvent constituer une source d’alpha durable sur le mid-market. C’est précisément ce qu’illustre le Graphique 4. Il montre comment, sur un large échantillon de 129 cessions de sociétés de private equity sur le mid-market américain entre 2007 et 2023, les investissements impliquant les fondateurs ont entraîné une augmentation significative de la croissance relative du chiffre d’affaires et de l’EBITDA par rapport aux investissements sans fondateurs.

Selon nous, les investissements réalisés de concert avec les fondateurs présentent de sérieux avantages par rapport aux investissements « classiques » de private equity sur le mid-market.

Établir un partenariat avec les fondateurs va souvent de pair avec l’apport des premiers capitaux institutionnels à une entreprise familiale. Un important travail de fond est donc nécessaire avant même l’investissement dans la mesure où les recapitalisations des fondateurs que la concurrence pour chaque actif peut être plus modeste et que les sponsors ont souvent plus de temps pour évaluer l’entreprise et nouer des relations solides avec la direction.

Après le closing, les transactions impliquant le fondateur peuvent se traduire par des opérations menées rapidement.

Graphique 4 : Les opérations sur le mid-market avec des fondateurs impliqués sont plus performantes que celles sans fondateur.

Une approche et des solutions spécialisées

Pour extraire pleinement l’alpha offert par de nombreuses entreprises encore détenues par leurs fondateurs, les sponsors ont besoin d’une véritable expertise par rapport aux transactions habituelle de private equity, et d’une approche collaborative, afin de maximiser les résultats et d’atténuer les risques.

Dans un premier temps, les sponsors doivent être prêts à fournir un soutien inconditionnel. Dans la mesure où de nombreuses transactions impliquant des fondateurs sont rarement proposées par des intermédiaires sophistiqués, les sponsors peuvent être amenés à gérer en interne l’intégralité du processus de due diligence et à travailler selon un calendrier flexible exigé par de nombreux fondateurs.

Lors des phases initiales d’un investissement impliquant un nouveau fondateur, les sponsors peuvent avoir besoin de consacrer beaucoup de temps et d’efforts à l’établissement de relations de confiance avec la direction. Selon nous, ces relations sont essentielles pour insuffler les changements majeurs qui caractérisent souvent un investissement en private equity, et ce en raison de l’influence prononcée souvent exercée par les fondateurs sur le plan opérationnel et de la culture

Mais bien souvent, le fondateur n’a pas cherché à obtenir des informations extérieures ou à s’enquérir des meilleures pratiques de son secteur ou d’autres secteurs. À ce stade crucial, nous pensons que les sponsors les plus efficaces auront prévu des moyens concrets pour apporter un soutien tangible. Qu’il s’agisse de stratégies et d’options tactiques susceptibles de doper la croissance organique, d’optimiser les prix, de réduire les coûts, de centraliser les systèmes/processus ou de constituer des équipes, c’est selon nous à ce moment précis que le partenariat sponsor/fondateur peut faire entrer l’entreprise dans une nouvelle dimension, à la fois en termes de performances financières et de création de valeur.

Le rôle futur des investissements en private equity dans des entreprises détenues par leurs fondateurs

Nous pensons que l’univers d’investissement du mid-market du marché du private equity va rester dynamique. En effet, la concurrence va rester acharnée entre sponsors et les nouvelles levées de fonds seront compétitives, les volumes de transactions vont continuer à se normaliser après les perturbations de 2022-2023 et l’environnement macroéconomique est toujours source d’incertitude et de volatilité. Selon nous, pour générer un alpha durable, les sponsors du private equity ont besoin d’une stratégie différenciée et de tout un ensemble de moyens opérationnels pragmatiques.

Nous pensons que les entreprises dont les fondateurs restent propriétaires ou demeurent présent au capital offrent aux sponsors une capacité de surperformance durable. Avec le départ à la retraite de la génération du baby-boom aux États-Unis, le nombre d’entreprises détenues par leurs fondateurs susceptibles d’être rachetées par des acteurs du private equity devrait continuer à augmenter. D’ici 2030, 73 millions d’Américains devraient être âgés de 65 ans ou plus, et de nombreux fondateurs et propriétaires familiaux vont vouloir transmettre leur entreprise et monétiser leur investissement (Graphique 5).

Graphique 5 : Une vague de cessions de la part de fondateurs et de familles est attendue avec le départ à la retraite des baby-boomers.

Nous pensons que les entreprises détenues par leurs fondateurs offrent des opportunités atypiques de création de valeur et complètent parfaitement les transactions standard sur le mid-market au sein d’un portefeuille de private equity. Selon nous, ces entreprises offrent des avantages très intéressants grâce au partenariat mis en place et à l’alignement des rémunérations avec les propriétaires, pour ouvrir le prochain chapitre du développement de leur entreprise. Nous pensons que le rachat réussi des entreprises détenues par leurs fondateurs nécessite une stratégie et une approche spécialisées permettant d’établir des relations de confiance, d’aligner les mécanismes de rémunération incitatifs et de déployer des ressources opérationnelles éprouvées pour contribuer au développement de l’activité et à la création de valeur.

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