Malgré une nouvelle dynamique de marché, les gérants spécialisés naviguent dans un contexte de hausse de taux et de forte volatilité.

La plupart des sociétés de gestion européennes et britanniques cotées ont déjà publié leurs résultats pour le troisième trimestre 2022. Globalement, l’ambiance est «morose» pour reprendre les termes de Stefan Hoops, le directeur général de DWS, le gestionnaire de Deutsche Bank. Les encours sont inchangés ou en baisse même si la baisse est moins forte que prévue. L’ampleur de la décollecte nette de 2022, bien que ralentie dans sa progression, s’étend presque dans toutes les maisons de gestion du continent et outre-Manche. Et si les bénéfices des gestionnaires d’actifs européens et britanniques cotés n’ont pas encore atteint un creux, ils devraient l’atteindre bientôt. C’est la thèse défendue par certains analystes du secteur de la gestion d’actifs dont RBC Capital Markets. «2022 a été une année difficile pour les gestionnaires d’actifs, la dégradation de l’environnement macro-économique et géopolitique ayant incité les investisseurs à repousser la période de creux des bénéfices pour le secteur, que nous prévoyons désormais dans nos estimations pour 2023», écrit la firme dans une note datée du 18 octobre. Les gestionnaires européens cotés (gérants britanniques inclus) ont vu le prix de leurs actions chuter de 38% et leurs encours se contracter de 10% dans l’ensemble entre janvier et mi-octobre 2022, pointe RBC Capital Markets Les analystes projettent un ratio cours-bénéfice sur les 12 mois à venir de 9,8x pour le secteur, ce qui suggère «seulement une dégradation du ratio d’environ 20% sur l’année». RBC Capital Markets a réduit en moyenne de 2% ses prévisions pour les chiffres d’affaires pour les gérants d’actifs européens et britanniques en 2022 et de 6% pour les années qui suivent. A titre d’exemple, les estimations de RBC Capital Markets concernant les bénéfices par action d’abrdn, d’Amundi et DWS et Schroders sur la période 2022-2024 ont été respectivement réduites de 13%, 10% et 6% et 11% en moyenne. Les prix cibles sur ces titres ont également été abaissés dans les projections. Les gérants anglais face aux tourments des marchés locaux L’évolution des gestionnaires britanniques cotés en première ligne dans la crise des régimes de retraite à prestations définies (DB scheme), dont abrdn, M&G et Schroders, est scrutée de près. RBC Capital Markets s’attend à une accélération de la réallocation stratégique des portefeuilles, liée à la réduction du risque en raison des récents troubles survenus sur les stratégies de gestion actif-passif (LDI) et de la forte volatilité des marchés. Les institutionnels locaux devraient couper les classes d’actifs risquées comme les actions, les fonds multi-actifs et alternatifs au profit des obligations et du monétaire. Les analystes de Bank of America restent «prudents» sur les gestionnaires britanniques cotés post-reporting du troisième trimestre 2022. «Les résultats ont été mitigés puisque Man Group, Ninety One et Jupiter ont dépassé les attentes mais pas Schroders et Ashmore. Nous avons réduit nos projections de bénéfice par action de 5 à 6% en moyenne en raison des résultats, de l'évaluation au prix du marché, de perspectives de flux plus faibles au quatrième trimestre et d’un renversement du taux d’imposition au Royaume-Uni», écrit Bank of America qui s’attend à ce que Schroders soit le plus impacté. Man Group sort du lot S’agissant des estimations pour les résultats de 2023, la gestion d’actifs britannique cotée s’approche de son point bas avec un ratio cours-bénéfice de 11x, juge Bank of America. Une réévaluation de la notation des gérants demeure improbable tant que les marchés et les taux ne sont pas stabilisés. Les analystes de Bank of America entrevoient aussi pour 2023, une baisse de la marge opérationnelle supérieure à 5% (sur un an glissant) du secteur des gérants britanniques cotés sauf si les commissions de performance des gérants s’avèrent robustes. Man Group reste leur pari numéro un avec une estimation de ratio cours-bénéfice de 9x pour les résultats anticipés de la firme en 2023. Selon Bank of America, le gérant alternatif conserve le plus gros potentiel de hausse et ses flux devraient se normaliser rapidement en 2023 grâce aux fortes performances des fonds alternatifs. A l’inverse, l’institution maintient son opinion de sous-performance sur Ashmore, Jupiter et abrdn en raison d’une décollecte persistante et une opinion neutre sur Schroders et Ninety One.

De plus en plus, les sociétés de gestion demandent aux entreprises dans lesquelles elles sont investies d’inclure davantage de femmes aux postes de direction, d’être plus diverses dans leurs recrutements… Mais s’appliquent-elles à elles-mêmes ces exigences?

44 campagnes ont été initiées au 3e trimestre 2022, soit un bond de 52% sur un an selon les décomptes de Lazard. Si l’Amérique du Nord domine, en Europe, la France devient un terrain de chasse.

Les gérants multiplient les lancements de fonds à échéance, capables de tirer parti de la situation de marché actuelle.

Les conseillers en gestion de patrimoine deviennent la cible des fonds d’investissement qui veulent créer des groupes à même de concurrencer les banques privées.

Exclusions minimalistes, méthode «Best in Class» dépassée, absence de recherche d’impact et d’objectifs ESG explicites…: des acteurs de marché font entendre leurs critiques pour pousser à une refonte ambitieuse du label ISR français. Au cours de la consultation menée cet été (jusqu’au 9 septembre) par le nouveau comité ISR, après la publication de ses premières orientations, certains craignent que seuls les professionnels de la finance aient été entendus. «Si la réforme vise à répondre aux attentes de l’industrie par un niveau d’exigence plus élevé mais toujours très faible, l’objectif sera atteint. A notre sens, l’objectif est avant tout de répondre aux attentes des épargnants français, en leur apportant les gages de qualité développement durable et les points de repère qu’ils attendent », affirme Mirova dans sa réponse au comité du label. Créé en 2016, le label français ISR est appelé à faire peau neuve dans les mois prochains, en tenant compte des remarques des acteurs de la Place. «La liste des personnes auditionnées gagnerait à être publiée comme cela a été le cas pour le rapport de l’Inspection Générale des Finances (NOV 2020)», ajoute le cabinet de conseil en investissement et finance durable Axylia. Aucun représentant des épargnants ne fait d’ailleurs partie du comité du label ISR. Des grandes disparités entre les fonds ISR Globalement, les participants qui partagent leurs réponses à la consultation saluent l’intégration de la double matérialité dans un futur référentiel du label, même si le règlement européen SFDR le consacre déjà. Ils encouragent la mise en place d’exigences minimales sur le climat, et l’idée d’un socle commun ISR pouvant accueillir des niveaux d’exigences supplémentaires. Mais, pour les investisseurs responsables réunis au sein du FIR, «le niveau d’exigence du label doit être significativement durci pour en garantir la crédibilité et l’utilité», surtout après des années de forte croissance. «Avec plus de 1.000 fonds labellisés au sein de plus de 170 sociétés de gestion, le label a bien joué son rôle et a fait progresser les acteurs », rappelait le comité du label. Derrière l’explosion des encours (690 milliards d’euros), la qualité n’est pas toujours au rendez-vous, observe Axylia. Selon le cabinet, 60% des encours de fonds labellisés ISR de droit français (0% pour les mêmes de droit étranger) sont constitués par des fonds monétaires dont l’exigence ISR a été mentionnée comme « minimale » par l’IGF. Un premier ménage pourrait être réalisé pour sortir des fonds monétaires, par essence non durables. Repenser l’ISR La façon de faire de l’ISR, à travers la méthode dite du « best in class », visant à réduire de 20 % l’univers d’investissement des fonds par élimination des valeurs ayant les moins bonnes notes ESG, fait débat. «Ce postulat nous parait obsolète par rapport aux pratiques actuelles de marché (…) la simple et très minimale exigence de « ne pas faire de mal » à travers les choix d’investissement n’étant même pas garantie», explique Mirova. Pour éviter le greenwashing et identifier les moins bons fonds, Axylia propose de cibler les fonds qui font moins d’efforts que l’indice traditionnel (MSCI Europe). Pour la méthode, le cabinet estime que l’on ne devrait rien pas imposer mais plutôt faire confiance aux gérants ou favoriser l’impact ou la méthode ‘best in universe’. «Une notation ESG supérieure de 20% à l’indice de référence du fonds serait plus exigeante et déjà utilisée par des gérants», écrit le cabinet. Le FIR milite pour une approche par niveaux, cohérente avec le référentiel des «article 8 et 9» de SFDR. Le premier socle de l’ISR répondrait aux critères d’un «article 8+», avec par exemple un objectif d’alignement sur les accords de Paris, des critères d’exclusion dont le tabac, un dialogue actionnarial renforcé et transparent…. Pour les fonds ISR supérieurs, des critères d’impact seraient retenus. « Le label a déjà évolué vers des objectifs de résultats au-delà des seules exigences de moyens, avec l’ajout d’une obligation de surperformance sur deux indicateurs E,S,G ou droits humains définis ex ante », affirme Anne-Claire Imperiale, responsable ESG et engagement chez Sycomore. Les auditeurs de la labellisation des fonds (Afnor Certification, EY France, et Deloitte) auraient aussi leur rôle à jouer. «Ils devraient pouvoir s’exprimer davantage sur la qualité de la gestion et de la sélection ESG des fonds audités, sur la crédibilité des objectifs et leur pertinence», assure-t-elle. Pour les fonds tournés vers le climat, «il conviendrait d’exclure les entreprises actives dans le secteur fossile sur la base des critères de la taxonomie européenne (…) et la mise en cohérence avec le principe Do not significant harm (DNSH)», croit le FIR. Les exclusions devraient être partout renforcée selon l’association des «Acteurs de la Finance durable» qui se prononce pour la sortie non seulement du charbon et des fossiles non conventionnels dans tous le fonds, mais aussi de de toutes les entreprises du secteur fossile «n’ayant pas mis en place de stratégie de mesure, de rapportage et de réduction des émissions de méthane compatible avec une trajectoire 1.5°C». L’exclusion du tabac est également demandée. «La façon dont seront appréhendées la gestion des controverses, l’intégration des Principal Adverse Indicators, le détail des seuils appliqués aux exclusions fixeront le réel niveau d’ambition du label au-delà de l’affirmation de principe», déclare Mirova. Derrière ce lourd travail technique, le renouvellement du label devra s’accompagner d’une plus grande lisibilité et clarté pour l’épargnant.

Les sociétés de gestion manquent d’originalité dans la communication de leurs valeurs. C’est le constat que font Jean-François Hirschel (H Ideas) et Markus Kramer (brand affairs) dans une étude menée auprès des gestionnaires du classement mondial Investment and Pensions Europe Top-500. L’excellence et/ou le professionnalisme sont cités par 31 % des sociétés qui communiquent de manière proactive leur système de valeurs. Viennent ensuite, à 29 % chacun, l’intégrité/l’éthique et l’esprit d’équipe. La notion de «centré sur le client» arrive en quatrième position à 24 %; puis vient la responsabilité (23 %) et l’innovation (19 %). Ni la provenance géographique, ni la taille des actifs n’influe sur le choix des valeurs. «Un quart ou plus des entreprises évaluées partagent un ensemble de valeurs identiques. Par exemple, elles sont toutes «excellentes, professionnelles, responsables, collaboratives, elles agissent toutes avec intégrité et sont centrées sur le client». C’est très bien, et même attendu. Mais cela n’aide pas ces entreprises à se démarquer», notent les auteurs de l’étude, qui pointent un manque évident de différenciation. Les auteurs regrettent aussi que ces valeurs n’apportent aucune information. «Qu’apprenez-vous d’une entreprise qui vous dit être professionnelle, éthique et centrée sur le client?», ironisent-ils? Pour Jean-François Hirschel et Markus Kramer, il s’agit d’un véritable problème pour un secteur extrêmement compétitif, dans lesquels «l’alignement des valeurs deviendra un facteur de plus en plus important dans le processus de sélection des fournisseurs». Quelques bons élèves se distinguent tout de même. Jean-François Hirschel donne l’exemple d’une société de gestion britannique qui met en avant les valeurs de bienveillance, engagement, collectivité et confiance, et une américaine qui se fonde sur les notions de réussir ensemble, toujours aller de l’avant, faire ce qui est juste et diriger avec passion. «Cela forme un tout logique, qui témoigne d’une culture d’entreprise. Le vocabulaire est aussi différenciant et marquant», commente-t-il.

Les plateformes de distribution se structurent pour capter les deux extrémités de l’industrie de la gestion d’actifs : distributeurs et fournisseurs de fonds.

La vigne française, prisée des grandes fortunes locales et internationales, figure parmi les actifs en première ligne face au changement climatique. Elle souffre des épisodes de froid hivernal et de grêle au début du printemps, des épisodes de chaleur extrême de plus en plus récurrents en été. Ces phénomènes pourraient affecter durablement les investissements en vins d’exception. Uzès Gestion gère le fonds Uzès Grands Crus I, seul fonds d’investissement alternatif ouvert agréé par l’AMF, dont l’horizon de placement peut varier de quatre à sept ans, jusqu’à dix ans maximums. Pour le co-gérant et analyste œnologue du fonds Hugues Lapauw, le changement climatique a clairement une influence et continuera d’en avoir une mais le rythme auquel celle-ci se propage est plus lent que le calendrier d’investissement du fonds, assure-t-il à NewsManagers. L’impact serait donc très modéré sur le fonds. «A court terme, le changement climatique n’a pas d’impact sur l’allocation d’actifs du fonds. Lorsque nous serons face à de véritables changements, il est possible que nous augmentions la part réservée aux vins étrangers qui est aujourd’hui très faible, à l’exception des vins italiens… Mais ce ne sera probablement pas avant un long moment », précise-t-il. Hugues Lapauw observe que sur les derniers millésimes, la production a tendance à être plus faible en raison des événements climatiques (gel, grêle, sécheresse et incendies, maladies, etc). La tendance s’étend aussi aux vignobles à l’étranger. Ce phénomène joue sur les prix des bouteilles. Sans compter d’autres paramètres externes. L’analyste-œnologue d’Uzès Gestion pointe notamment un phénomène d’augmentation de la demande sur le vin haut de gamme lors de la réouverture des restaurants après le confinement. «Pour le reste de la production, la demande est restée soutenue pendant le confinement. Cette tendance s’est arrêtée brutalement dans l’environnement économique actuel, le vin n’étant pas un bien prioritaire», développe-t-il. Même constat du côté du Liv-Ex, la «Bourse» des vins fins établie à Londres et fondée en 1999. Le changement climatique influe sur les prix des grands crus, même s’ils obéissent aussi à d’autres facteurs. «Les domaines de Bourgogne sont particulièrement impactés par les phénomènes climatiques. Ils font face à un vrai problème de production depuis trois ans», explique Romain Grudzinski, responsable de l’activité du Liv-Ex en Europe. Selon lui, les réductions de récoltes seraient de l’ordre de 25-30% voire plus sur certains domaines. «Cela fait inévitablement augmenter les prix. Il faut ajouter à cela qu’il n’y a habituellement pas de volume sur les Bourgogne et là, il y en a encore moins», poursuit Romain Grudzinski. Les prix sur les Bourgogne seraient globalement en hausse de 20% pour les crus 2020 par rapport aux 2019 qui, eux-mêmes, étaient déjà plus élevés que les crus 2018. « Ces bouteilles sont dures à vendre pour le momentmais elles vont s’acheter» veut-il rassurer.Et pour les éléments externes, l’influence de la fin du Covid a aussi été déterminante. «2021 a été l’année du grand n’importe quoi sur le marché des vins fins. Tous les prix ont doublé en raison des achats massifs hors Europe. Aujourd’hui, les Américains, par exemple, se sont retirés et les prix hauts des Bourgogne ne montent plus car ils sont difficiles à vendre», poursuit Romain Grudzinski. Certains vins de Bourgogne ont connu jusqu’à 400% d’augmentation l’année dernière. Nouveaux venus Le changement climatique peut avoir aussi un impact sur la demande et pas seulement sur l’offre, souligne Hugues Lapauw d’Uzès Gestion. «Quelqu’un qui achète du Bourgogne pour son élégance, sa fraîcheur et sa légèreté s’en détournera s’il devient puissant, riche, plus alcoolique du jour au lendemain. Il faut conserver un minimum d’identité gustative de la région, d’où les évolutions sur le matériel végétal et sur le reste », ajoute-t-il. Il faut alors lutter contre le changement climatique directement sur la vigne et l’une des manières de le faire consiste à renouveler le «matériel végétal». Cela, pour permettre un débourrage plus lent et une meilleure résistance aux maladies et au stress hydrique. Six nouveaux cépages ont, à ce propos, été agréés dans les appellations bordelaises par l’Institut national de l’origine et de la qualité (Inao), dont quatre rouges. «Cela comprend notamment le Castets, un cépage historique antérieur au classement de 1855 et qui a disparu à la fin du XIXème siècle à cause du phylloxéra. Deux cépages portugais, la Touriga nacional, qui est le cépage du porto, et l’Alvarinho, vont aussi être autorisés. En parallèle, il y a une réflexion en cours pour introduire de nouveaux cépages aussi en Bourgogne, par exemple le Roublot ou le Savagnin. On pourrait également imaginer que le Nebbiolo (cépage rouge piémontais) et l’Assyrtiko (cépage blanc grec) puissent l’être un jour», liste Hugues Lapauw. D’autres éléments peuvent aider à lutter contre le changement climatique comme les canons anti-grêle, le bâchage des vignobles, ou encore l’irrigation de la vigne qui demeure interdite dans la plupart des appellations de France. Reste à l’Inao à réfléchir sur l’éventuelle levée d’un certain nombre d’interdictions de son cahier des charges. Nous pouvons imaginer que, d’ici quelques décennies, les plus grands vins d’Europe de l’Ouest seront possiblement plus au Nord. Hugues Lapauw, analyste-œnologue et co-gérant du fonds Uzès Grands Crus I Des pays ou des régions pourraient-ils émerger sur le marché des vins d’exception grâce au réchauffement climatique? Selon Hugues Lapauw, certaines régions vinicoles ont déjà progressivement commencé à en bénéficier. «Historiquement, les grands terroirs se trouvent à proximité du parallèle 35 dans les deux hémisphères. En Europe occidentale, nous avons un cadre exceptionnel grâce au Gulf Stream. Les climats du parallèle 35 sont chez nous comparable à ceux du parallèle 45. Le changement climatique fait remonter les aspects qualitatifs des vignes vers le parallèle 50. Nous pouvons donc imaginer que, d’ici quelques décennies, les plus grands vins d’Europe de l’Ouest seront possiblement plus au Nord» développe l’analyste-œnologue d’Uzès Gestion Mais il faut aussi prendre en compte la qualité des sols - «il y a un profil de sols plus adapté pour les grands vins, de profil argilo-calcaire par exemple…», explique-t-il - ainsi que le savoir-faire qui prend du temps à s’acquérir. Tour d’Europe Romain Grudzinski estime, de son côté, que le changement climatique va potentiellement profiter à des pays comme l’Angleterre ou la Suisse. «Par exemple, nous avons commencé à faire des opérations sur des Nyetimber et des Gusbourne (vins anglais pétillants) en 2019. A l’époque, ils avaient une excellente récolte pour les pétillants grâce à une vague de chaleur exceptionnelle qui avait touché le sud de l’Angleterre », remarque-t-il. Quid des vins naturels? Ils restent absents du marché des vins fins. «Un vin naturel qui existe pour 50 ans et qui devient un produit d’investissement, on n’en a pas vu pour l’instant.» Le spécialiste alerte aussi sur une autre problématique environnementale soulevée par les investissements dans les vins fins. A savoir le transfert de bouteilles. Une caisse de vin fin, en termes d’investissement, dispose en moyenne d’une durée de vie limitée à environ 50 ans. En moyenne, cette caisse va changer de propriétaires et donc d’entrepôts six à huit fois dans son existence, engrangeant des mouvements de transferts «colossaux» à travers le monde. «Nous fournissons un service de stockage à nos membres qui peuvent avoir accès à une chambre de stockage s’ils le souhaitent. Si les deux comptes sont déjà chez nous, la caisse ne bouge plus physiquement. Mais cela ne se fait qu’à une petite échelle pour l’instant », concède-t-il. Il observe que les investisseurs restent très attachés à stocker les vins qu’ils ont achetés dans leurs propres stocks malgré les risques élevés tant sur le plan pécuniaire qu’assurantiel. Plus les bouteilles sont vieilles, plus le risque est élevé. «Les bouchons s’assèchent, les coulures sont facilitées, les bouteilles se cassent plus facilement. Nous aimerions avoir des hubs de stockage partout dans le monde pour que le stock soit immobilisé et limite les allers-retours entre Bordeaux et Londres. Certaines caisses font aujourd’hui trois fois le tour de l’Europe pour revenir à Londres», déplore Romain Grudzinski.

Plusieurs autres sociétés de gestion de fonds américaines vont s’implanter en Europe, prédit Ocorian, une société de services fiduciaires et d’administration de fonds. Cela concerne principalement le private equity et la dette. «Les gestionnaires de fonds américains font face à une disponibilité de capitaux importante provenant d’investisseurs d’autres juridictions», analyse Marc van Rijckevorsel, chez Ocorian. «Les actifs alternatifs ont fait un bond en 2021, avec des niveaux records de collecte de fonds, d’investissement, de sortie et de performance dans de nombreuses classes d’actifs. Cette tendance devrait se poursuivre, Preqin prévoyant que les actifs sous gestion passeront de 13.320 milliards de dollars aujourd’hui à 23.210 milliards de dollars en 2026. Près de la moitié (49 %) de ce chiffre de 2026 devrait être détenue par le capital-investissement et le capital-risque, tandis que le marché européen des produits alternatifs devrait connaître une croissance de 14 % en glissement annuel jusqu’en 2026», illustre-t-il. Historiquement, les sociétés américaines se sont concentrées sur les investisseurs américains. Toutefois, en gagnant en maturité, le marché du private equity et de la dette a vu arriver de nouveaux investisseurs en Europe. En Europe, la juridiction de prédilection des Américains est le Luxembourg, selon Ocorian. Mais l’Irlande gagne en popularité, à la faveur de changements positifs concernant le régime d’investment limited partnership et du lancement réussi de plusieurs fonds. Pour s’établir en Europe, les sociétés américaines doivent relever plusieurs défis, notamment réglementaires. Elles doivent notamment bien appréhender la diversité du marché européen et intégrer les critères environnementaux, sociaux et de gouvernance (ESG).

Et si l’analyse de matérialité ne permettait en rien de sélectionner les meilleurs titres sur les marchés actions? Une telle affirmation nous semblait encore jusqu’à peu impensable, tant les études académiques vantant les bienfaits financiers de l’investissement responsable sont nombreuses. Pourtant, la contestation de l’ESG monte petit à petit chez les professionnels de la finance. Deux professeurs, Luca Berchicci et Andrew A. King*, viennent de leur apporter un supplément de doute qui pourrait faire vaciller les débats. Dans une récente étude, les chercheurs ont décelé d’importantes incohérences dans le papier Corporate Sustainability: First Evidence on Materiality («Durabilité d’entreprise: une première évidence sur la matérialité»), publié en 2015 par Khan Mozaffar, Serafeim George, et Yoon Aaron**. Cette étude, très influente, avait deux principales conclusions: l’utilisation des facteurs ESG offrait une surperformance par rapport au marché, et les données du Sustainability Accounting Standards Board (SASB) permettaient aux gérants de choisir les mesures ESG ayant un impact sur la performance dans chaque secteur. Les trois auteurs de l’étude originale avaient comparé la performance d’indices ESG construits à l’aide de données considérées comme matérielles par SASB à des indices ESG construits sur la base de données non-matérielles. Il en était ressorti que l’approche ESG utilisant des données de matérialité de SASB aboutissait à une surperformance de 300 à 600 points de base par an entre 1991 et 2012 par rapport à l’utilisation des données non-matérielles. «Ces résultats ont été utilisés par des organisations non-gouvernementales et de nombreuses sociétés de gestion pour justifier auprès du Sénat américain et de la Securities Exchange Commission que l’usage de l’ESG permettait d’obtenir de meilleurs rendements», raconte Andrew King. Des résultats trop beaux pour être vrais Pour Andrew King et Luca Berchicci, ces résultats semblaient trop beaux pour être vrais. Ils ont cherché à obtenir des rendements équivalents avec plusieurs centaines d’autres modèles de construction de portefeuille. «Nous avons cherché à simuler ce qui se passerait si de nombreux chercheurs ou investisseurs tentaient de reproduire cette analyse», relate Luca Berchicci. Cependant, quasiment tous les modèles ont échoué. «Nous avons constaté que 98% de ces modèles avaient un résultat négligeable, voire même négatif pour plus de 50% des modèles. Notre interprétation est qu’il n’y a aucune raison de croire que combiner des données ESG et l’approche de SASB permette de générer de la surperformance. La moitié du temps, les portefeuilles sous-performent même le marché», ajoute Andrew King. La surperformance de l’étude originale se trouve peut-être dans un choix méthodologique contestable, qui aurait favorisé l’apport de l’industrie extractive. Les trois auteurs avaient en effet dû contourner le fait qu’ils n’avaient pas assez d’entreprises dont les données de matérialité avaient changé dans le temps. Pour passer outre, ils ont décidé de classifier les entreprises qui n’avaient pas connu de changement négatif comme étant plutôt de bonnes élèves. Et l’industrie extractive, qui faisait partie de l’étude car labélisée comme durable à l'époque, était en pleine expansion, ce qui aurait peut-être généré de tels rendements globaux. « Mais ce n’était pas réel, c’est ce qu’on appelle un artéfact statistique», constate M. King. Le rôle des experts de SASB, qui ont aidé à définir quelles données ESG étaient financièrement matérielles, pose désormais question. «Ces experts essayent de deviner quelles données ESG pourraient impacter les prix pour chaque industrie. Selon nos données, jusqu’à présent, ils ne semblent pas être en mesure d’apporter un quelconque avantage», estime Andrew King. L’étude a déjà fait son bonhomme de chemin au sein de l’univers académique, et des institutions spécialisées. «Notre analyse a été examinée à de multiples reprises lors de conférences académiques, mais aussi dans le cadre de l’Alliance for Research on Corporate Sustainability, Strategy and the Business Environment, des PRI des Nations unies, au National Bureau of Economic Research, à l’American Accounting Association. Et personne n’a jamais émis d’objection», précise Luca Berchicci. Les trois auteurs de l'étude initiale ont, eux, publié une réponse, accessible ici pour les plus motivés. Le débat de la pertinence de l’ESG chez les praticiens ne fait que commencer. * Luca Berchicci est professeur adjoint d’entreprenariat à la Rotterdam School of Management. Andrew A. King est professeur à la Questrom School of Business, Boston University. ** Lors de la publication de la recherche en 2015, Mozaffar Khan était professeur adjoint invité d’administration des affaires à Harvard, et professeur de comptabilité à l’université du Minnesota. Aaron Yoon était doctorant à Harvard. Mozaffer Khan est aujourd’hui gérant et directeur de la recherche ESG chez Causeway, tandis qu’Aaron Yoon est professeur adjoint à la Kellogg School of Management. George Serafeim est professeur d’administration des affaires à Harvard.

A l'occasion du chassé-croisé entre juilletistes et aoûtiens, NewsManagers propose un récapitulatif non-exhaustif des événements s'étant déroulés en juillet dans le secteur de la gestion d'actifs.

La musique, classe d’actifs comme une autre : les majors traditionnelles montent la garde face à de nouveaux acheteurs de catalogues.

L’obligation de prendre en compte les préférences ESG des clients nécessitera une démarche empirique des distributeurs. L'Eiopa vient tout juste de sortir ses lignes directrices alors que les distributeurs d'assurance doivent actionner le nouveau questionnaire à partir du 2 août.

En assurance vie, les unités de compte ont fait de la résistance, les CGP ayant recherché des solutions innovantes, protectrices voire défensives.

«Préparez-vous à davantage de volatilité, à vivre avec l’inflation en attendant que les banques centrales fassent pivoter leurs stratégies et positionnez-vous sur la transition net-zéro». C’est en substance le message adressé hier par Jean Boivin, directeur de l’institut de recherche du plus gros gestionnaire du monde BlackRock, et ses experts lors de la présentation à la presse, ce lundi, des vues du BlackRock Investment Institute pour le second semestre 2022. Pour Jean Boivin, qui évoque «un nouveau régime», fini la Grande Modération qui a eu cours depuis les années 1980 et désigne cette période désormais révolue de stabilité et de déclin de la volatilité et de l’inflation. «L’inflation n’est pas l’élément central mais un symptôme d’un changement de régime qui a débuté il y a deux ans. Ces 40 dernières années, il était plus facile pour les banques centrales de stabiliser l’économie et l’inflation. Aujourd’hui, c’est fini.» Ce nouveau régime oppose aux banquiers centraux la nécessité de trouver un compromis entre écraser la croissance économique ou vivre avec l’inflation, compromis qu’ils se refusent encore à admettre mais qui pourrait les amener à faire pivoter leurs politiques d’ici 2023. Dans un sens ou dans l’autre, les victimes ne seront pas les mêmes. Les actions souffriront si les hausses de taux des banques centrales ralentissent la croissance. Les prix des obligations chuteront si les banques centrales tolèrent plus d’inflation. BlackRock exclut l’hypothèse d’un marché haussier durable favorable en même temps aux actions et aux obligations. La situation actuelle signe aussi la fin du portefeuille modèle investi à 60% en actions et à 40% en obligations. Wei Li, responsable mondial de la stratégie d’investissement de BlackRock, souligne que «2022 est la pire année pour une allocation 60/40 depuis cent ans». « Nous ne pouvons plus nous reposer sur les obligations gouvernementales comme c’était le cas avant.L’allocation doit être plus dynamique et agile et l’ajustement des portefeuilles plus fréquent. Un portefeuille 60/40 n’aidera pas à tirer profit des revirements des marchés», poursuit-elle. Préférence pour le crédit à court-terme Dans ses vues stratégiques à cinq ans et plus, BlackRock surpondère les actions et sous-pondère le crédit et les obligations souveraines. A l’inverse, dans ses vues tactiques (6-12 mois), la firme sous-pondère les actions – en particulier celles des pays développés, les américaines en tête – et les obligations d’Etat mais surpondère légèrement le crédit. Côté actifs privés, BlackRock prévient que les valorisations ne resteront pas immunes au nouveau régime. Le gestionnaire privilégie le crédit privé, notamment la dette à taux variable à l’instar des prêts aux sociétés de petite et moyenne taille. Sur la transition net-zéro, Alex Brazier, directeur adjoint du BlackRock Investment Institute, entrevoit deux problèmes que les marchés doivent gérer: le risque lié à la transition climatique n’est pas encore tout à fait «pricé» et des périodes de forte volatilité pourraient survenir si la production énergétique intensive en carbone diminue plus vite que n’augmente la production faiblement carbonée. BlackRock anticipe des périodes de sous-performances en portefeuille liées à la décarbonation. Le choc énergétique résultant des tensions géopolitiques avec la Russie pourrait faire «pivoter» la Banque centrale européenne plus tôt que la Réserve fédérale dans le compromis entre croissance et inflation. Selon Alex Brazier, ce choc énergétique pourrait donner de l’élan à la mise en œuvre de la transition énergétique en Europe. «Les taux de la BCE vont monter mais ils ne monteront pas bien haut avant le pivot de la BCE», prédit-il.

Dès le 2 août, les distributeurs devront demander aux épargnants leurs préférences en matière de durabilité. A la clé, des conséquences en cascade pour les sociétés de gestion.

Les sociétés de gestion, pressées par les régulateurs et leurs clients, cherchent à transformer leurs gammes de fonds sans travestir leurs stratégies.

Les gestions n’approuvent plus les «say on climate» présentés par l’émetteur. Amundi n’en a soutenu que 40% et BNPP AM 24%.

Les fonds d’infrastructures dédiés se diversifient pour répondre aux enjeux colossaux de la transition énergétique. Des freins restent à lever.

Les fonds de performance absolue obligataire (absolute return bond) les plus chers en termes de frais ne figurent pas parmi les plus performants. Il s’agit là d’une des conclusions d’un rapport publié cette semaine par ClearGlass, une plateforme britannique qui permet aux investisseurs institutionnels de déterminer les frais réels que leur font payer les gérants à qui ils ont confié leurs mandats. La firme a comparé les données disponibles dans la littérature publique des fonds de performance absolue obligataire et celles collectées dans le cadre de la Cost Transparency Initiative (CTI) sur ces mêmes fonds. La CTI a été développée par un groupe de travail du régulateur anglais des marchés financiers Financial Conduct Authority et vise à collecter des données sur les négociations liées aux frais de fonds dans le cadre de mandats de clients institutionnels. Pour ce qui est des fonds de performance absolue, les institutionnels payeraient 16 à 26 points de base de frais en moins que les frais affichés dans la littérature publique de ces mêmes fonds, calcule ClearGlass. Le problème selon ClearGlass est qu’en raison de ces deals non transparents (les données ne sont pas disponibles publiquement, ndlr), les investisseurs institutionnels ne disposent d’aucun signal de marché pour rediscuter les frais et la concurrence des prix n’existe pas. En clair, un institutionnel pourrait payer 70 points de base pour un fonds de performance absolue obligataire là où par exemple, la médiane serait de 60 points de base. L’institutionnel ne pourrait pas le savoir car l’opacité des deals rend difficile l'établissement d’un référentiel. Les consultants qui négocient les mandats pour les institutionnels se retrouvent dans la même situation et ne peuvent pas utiliser de référentiel solide puisqu’ils ne connaissent que le niveau de frais qu’ils ont négocié pour leurs clients et pas celui négocié par les autres consultants pour d’autres institutionnels. «Les implications de la différence des niveaux de frais entre les données collectées auprès de sources publiques et de consultants et celles qui sont spécifiques aux transactions et aux clients sont profondes et contribuent à un marché inefficace et stagnant. Malheureusement, l’absence de données précises accessibles au public a, jusqu'à présent, considérablement faussé le marché des fonds de performance absolue obligataire, les données publiques restant peu fiables et erronées.Les investisseurs et les gestionnaires d’actifs qui ont un bon rapport qualité-prix bénéficieraient grandement de la transparence qu’offrent les données de la CTI», analyse Christopher Sier, directeur de recherche chez ClearGlass. Deux sociétés de gestion se démarquent L’étude de ClearGlass suggère qu’il existe une corrélation négative, faible cependant, entre les fonds de performance absolue obligataire aux frais les plus élevés et leurs performances. En d’autres termes, les fonds concernés ne justifient pas de meilleurs rendements ou performances malgré leurs frais élevés. La plateforme indique que les investisseurs en auraient davantage pour leur argent en se tournant vers des fonds aux frais moins élevés. Sur les données des fonds de 31 gestionnaires analysés, ClearGlass met en avant deux sociétés de gestion obligataires, BlueBay Asset Management et Reams Asset Management, dont les fonds de performance absolue obligataires se trouvent à la fois dans le premier quartile en termes de performances et de frais les moins élevés. La plateforme identifie les fonds de deux autres gestionnaires qui pourraient rejoindre l’«élite», à savoir ceux de Fidelity International et Columbia Threadneedle, car figurant dans le premier quartile en termes de performances mais seulement s’ils réduisent leurs frais. Ils figurent selon ClearGlass dans le troisième quartile en termes de frais. Les fonds d’Aegon Asset Management et Newton Investment Management figurent, eux, dans le deuxième quartile en termes de performances et de frais. Enfin, ClearGlass observe que les fonds de performance absolue obligataire de trois gérants (BlackRock, Goldman Sachs AM, Insight Investment) figurent dans le troisième quartile soit en termes de frais soit en termes de performance. Performance au top, frais de transactions moins élevés Les données traitées par ClearGlass relèvent aussi une corrélation entre les frais de transactions et la performance des fonds de performance absolue obligataires. Autrement dit, les fonds de performance absolue obligataires aux coûts de transactions les moins élevés figurent dans le premier quartile des fonds les plus performants. Les coûts de transactions pour les fonds les plus performants seraient de 0,01% contre 0,35% pour les moins performants là où ceux des fonds dont la performance se trouve dans la médiane seraient de 0,11%. Autre enseignement de l’étude, les données disponibles publiquement pour les fonds analysés (les rapports et prospectus de fonds, ndlr) suggèrent que plus les institutionnels augmentent leur allocation dans un fonds, plus ils paient de frais. Là où les données collectées via la CTI (frais négociés dans le cadre de mandats institutionnels) montrent l’inverse, à savoir que plus les institutionnels augmentent leur allocation, moins ils paient de frais. Enfin, le manque de transparence du marché des fonds de performance absolue obligataire induit selon ClearGlassune «lourde distorsion du marché» qui pousse les gérants à optimiser les frais courants de leurs fonds au 40ème centile du marché, en se basant sur les données publiques,alors qu’ils pourraient le faire à partir du 22ème centile, en se basant sur les données non-publiques.

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